di Marcello Bussi
La lira anti-default. Per l’Ofce, prestigioso istituto di ricerca francese, in caso di uscita dall’euro l’Italia sarebbe il Paese che sopporterebbe meglio il trauma. La nuova moneta si rivaluterebbe dell’1% e la gestione del debito pubblico non sarebbe a rischio!
Se l’Italia uscisse dall’euro, la nuova lira si svaluterebbe del 30 per cento, avverte Mediobanca . Una disgrazia per l’inflazione, che salirebbe alle stelle, l’unanime commento. Ma qualcuno pensa che invece la valuta italica rimarrebbe stabile. Più precisamente, si rivaluterebbe dell’1%. Nemmeno Matteo Salvini avrebbe il coraggio di spararla così grossa. Eppure questo è il risultato di uno studio autorevolissimo prodotto dall’Ofce, l’Osservatorio francese della congiuntura economica. Per chi non lo sapesse, l’Ofce è stato fondato nel 1981 dall’allora premier Raymonde Barre, finanziato dallo Stato francese e affiliato alla mitologica università di Sciences Po, dove si forma una parte consistente dell’élite transalpina. Per vent’anni ne è stato presidente l’economista Jean-Paul Fitoussi, che attualmente è direttore della ricerca. Insomma, quanto di più lontano da Marine Le Pen. E dal punto di vista accademico tutte le carte sono più che in regola.
Stranamente in Italia lo studio condotto da Cédric Durand dell’università Paris 13 insieme a Sébastien Villemot di Sciences Po, non ha avuto nessuna eco. Forse perché, contrariamente alla vulgata corrente, dimostra che il Paese non ha niente da temere dall’uscita dall’euro. Addirittura l’Italia è lo Stato che uscirebbe meglio dal trauma del cambio di moneta. Il cosiddetto rischio di ridenominazione è pari a zero sui tre fronti analizzati dal report intitolato Balance sheets after the EMU: an assessment of the redomination risk: governo e banca centrale; società finanziarie; società non finanziarie e famiglie. Una tripletta che nessun altro può vantare. La Germania corre infatti un rischio (comunque basso) per ogni categoria di società e per le famiglie. Come se non bastasse, il marco si rivaluterebbe del 14%, mettendo inevitabilmente un freno alle sue esportazioni.
l report dà quindi ragione a Peter Navarro, il consigliere di Donald Trump per il commercio, secondo il quale la Germania sfrutta un euro «esageratamente sottovalutato» contro gli Stati Uniti e i suoi stessi partner dell’Unione monetaria. Il motivo principale per cui l’Italia non correrebbe rischi dall’uscita dall’euro sta nel fatto che «il suo conto delle partite correnti strutturale è vicino all’equilibrio e che la sua posizione patrimoniale netta sull’estero è solo lievemente negativa». Sarà pure una considerazione da scuola elementare, ma di solito la valuta di un Paese che gode di un surplus commerciale è ritenuta appetibile.
Ma la vera spada di Damocle è il debito pubblico, è l’obiezione che viene fatta di solito, con la lira l’Italia andrebbe subito in default. Il report dell’Ofce sottolinea che per un determinato contratto, la legge che lo disciplina è il fattore più importante per determinare l’esito del processo di ridenominazione. Se il contratto è in base al diritto nazionale, è molto probabile che venga ridenominato nella nuova moneta domestica; al contrario, se è di diritto estero (tipicamente inglese o di New York), molto probabilmente resterà denominato in euro (o, nel caso di una completa dissoluzione della moneta unica, in una nuova unità di conto come l’Ecu o nella valuta nazionale della controparte, in ogni caso una valuta estera).
L’importanza della giurisdizione è dimostrata dal caso della ristrutturazione dei titoli di Stato greci nel 2012: i nuovi bond scontati offerti agli investitori sono regolati dalla legislazione inglese (mentre quelli ritirati erano di diritto greco). In questo modo gli investitori avranno ragione di chiedere un pagamento in euro anche in caso di Grexit e l’introduzione della nuova dracma. Il vero fattore di rischio è quindi la quantità di debito emessa sotto la legislazione inglese. E anche all’interno di questa cornice il rischio che la situazione risulti ingestibile riguarda solo i bond con scadenza inferiore a un anno. Perché solo in questo caso lo choc di una forte svalutazione nel brevissimo termine potrebbe avere conseguenze deleterie.
Il report dell’Ofce sottolinea che, secondo i dati della banca dei regolamenti internazionali (Bis) al terzo trimestre 2015 (il dato è vecchio ma nel frattempo non dovrebbero esserci stati cambiamenti sostanziali) il rapporto tra i bond emessi dal governo italiano che sottostanno alla legislazione estera e il pil è leggermente superiore al 5%. Il report considera ad alto rischio una situazione in cui il rapporto sia superiore al 10%. E i bond italiani con scadenza inferiore a un anno sono all’incirca lo 0,3% del pil. La situazione è quindi perfettamente gestibile.
Sorprendentemente, il caso peggiore è quello dell’Austria, dove il rapporto bond sotto la giurisdizione estera e il pil sfiora il 25%. Gli altri Paesi sopra il 10% sono Grecia, Portogallo e Irlanda. Tutti e tre hanno avuto la Troika in casa (ad Atene c’è ancora) col risultato la loro uscita dall’euro sarebbe ancora più costosa. Per quanto riguarda i bond emessi da società finanziarie sotto il diritto inglese, il rapporto con il pil dell’Italia è di poco inferiore al 30%, solo Germania, Belgio e Portogallo ce l’hanno più basso. Mentre il Lussemburgo raggiunge un esorbitante 742%, seguito dall’Irlanda (277%) e dall’Olanda (185%). Sul fronte delle società non finanziarie, l’Italia ha un rapporto leggermente inferiore al 7%, mentre ancora una volta il Lussemburgo raggiunge livello stratosferici con il 125%, seguito dall’Olanda con il 19%. Al terzo posto c’è la Francia con il 16%.
La conclusione del report è che in caso di uscita dall’euro solo Grecia e Portogallo dovranno affrontare una nuova ristrutturazione del debito o un vero e proprio default Dovranno subire una ristrutturazione profonda i settori finanziari di Grecia, Irlanda, Lussemburgo e potenzialmente anche della Finlandia. Stesso destino per il settore non finanziario di Irlanda e Lussemburgo, anche se in quest’ultimo caso il report sottolinea la non completezza dei dati a disposizione che potrebbe inficiare le stime. L’Italia, dunque, non corre nessun rischio di andare in default nel caso di uscita dall’euro. E, una volta esauriti gli effetti speculativi a brevissimo termine, la lira si rivaluterebbe dell’1% sull’euro. Ma a questo punto sarebbe un discorso puramente teorico, conterebbero solo i cambi con le vecchie valute.
Rispetto al marco tedesco, quindi, la lira perderebbe il 13%, un bel toccasana per le imprese esportatrici senza dover tagliare ulteriormente i salari. E nei confronti del franco francese la lira si rivaluterebbe addirittura del 10%. Rispetto alla dracma greca si rafforzerebbe del 37% rendendo super economiche le vacanze in terra ellenica e del 9% nei confronti della peseta spagnola. Certo, sarebbero più cari del 14% i soggiorni ad Amsterdam. Ma è davvero niente rispetto alle catastrofiche previsioni di iper inflazione e bancarotta fatte dalla stragrande maggioranza degli economisti. Le conclusioni dell’Ofce vanno quindi contro il senso comune, ma l’istituto di ricerca ha un prestigio tale che non ha bisogno di farsi pubblicità sparandole grosse.
Marcello Bussi, Milano Finanza 18/2/17